Movimentos cambiais impulsionam a composição das reservas Um enigma de longa data nas finanças internacionais é a durabilidade da parcela de dólares das reservas cambiais - que permanece acima de 60, enquanto o peso da economia dos EUA na produção global caiu para menos de um quarto. Argumentamos que o papel do dólar pode refletir, em vez disso, a parcela da produção global produzida em países com taxas de câmbio do dólar relativamente estáveis - a zona do dólar. Se uma moeda varia menos em relação ao dólar do que em relação a outras moedas importantes, então uma carteira de reserva com uma parcela substancial em dólar representa menos risco quando os retornos são medidos em moeda nacional. Séries temporais e evidências transversais apoiam a ligação entre os movimentos da moeda e a composição monetária das reservas. Classificação 1 JEL: E58, F31, F33. Os observadores das finanças internacionais há muito tempo se intrigam com a durabilidade do predomínio do dólar nas reservas oficiais de divisas estrangeiras. Heller e Knight (1978) descobriram que, em média, os países da nossa amostra tendem a manter 66 das suas reservas cambiais em dólar. Cerca de 36 anos depois, o FMI informa que 61 das reservas agregadas alocadas são mantidas em dólares. Isto apesar do declínio de 18 dólares em relação às principais moedas e às suas depreciações de 62 e 52 face ao marco alemão / euro e ao iene, respectivamente. Além disso, a participação dos EUA no PIB mundial diminuiu em 6 desde 1978. Se alguém tomar o tamanho da economia dos EUA para explicar a participação de dólares, pode-se inferir que essa parcela cairia apenas lentamente, a menos que outra economia ultrapasse os EUA. economia em tamanho. 2 Esta característica especial propõe uma interpretação alternativa baseada no tamanho não da economia dos EUA, mas sim da zona do dólar. Apesar do declínio dos dólares e da redução da participação da economia dos EUA, a zona do dólar ainda representa mais da metade da economia global. Em países cujas moedas são mais estáveis em relação ao dólar do que em relação ao euro, uma composição de reservas que favorece o dólar produz retornos mais estáveis em termos da moeda doméstica. Esta interpretação alternativa implica que as ações da moeda poderiam mudar rapidamente, como aconteceu entre as guerras mundiais (Eichengreen e Flandreau (2010)). Esta característica especial argumenta em cinco seções que os movimentos cambiais impulsionam a composição monetária das reservas. A primeira seção apresenta as principais explicações que foram apresentadas para a composição da moeda das reservas. A segunda discute evidências de séries temporais, tanto historicamente em torno de moedas que ingressam ou abandonam a zona da libra esterlina quanto desde 1990. A terceira examina as evidências atuais para duas dúzias de economias. Nossa hipótese compete com outras hipóteses na quarta seção, e a quinta conclui. Explicações sobre a composição cambial das reservas cambiais Como os gestores de reservas devem escolher a composição monetária de suas reservas O numerário usado para medir riscos e retornos tem uma influência muito forte sobre as alocações de moeda ótimas calculadas (Papaioannou et al (2006), Borio et al (2008a)). Sua escolha depende dos usos pretendidos das reservas. Se as reservas são mantidas principalmente para intervir no mercado de câmbio, então um número plausível seria a moeda contra a qual a moeda doméstica negocia mais fortemente, especialmente no mercado à vista, onde a maioria dos bancos centrais opera. Se as reservas forem mantidas principalmente para garantir compras de bens e serviços estrangeiros, uma cesta de importação seria plausível. Ou, se as reservas forem mantidas principalmente como uma proteção contra (ou pagar) o serviço da dívida, a composição monetária da dívida pendente seria uma escolha plausível. A moeda nacional pode servir como numerário por razões econômicas ou institucionais. Onde as reservas excedem as necessidades de transação ou seguro, seu valor como riqueza doméstica pode ser medido em termos de moeda doméstica. Ou, a moeda nacional pode ser usada como numerário devido ao seu uso na avaliação de reservas cambiais ao atingir o lucro contábil e o capital reportado dos bancos centrais. Estes podem afetar a reputação de um banco central ou até mesmo sua independência operacional. Uma pesquisa encontrou uma gama considerável de escolha (Borio et al (2008b)). Cerca de um terço dos bancos centrais usavam a moeda nacional, um quinto, uma cesta de moedas estrangeiras, e o restante, uma única moeda estrangeira. Um terço usou o dólar americano. Alguns bancos centrais utilizaram numerários diferentes para diferentes tranches, os quais foram distinguidos pelo uso (por exemplo, liquidez versus investimento). As próximas duas seções fornecem evidências consistentes com o uso da moeda doméstica como numerário. A participação do dólar nas reservas é maior quando a moeda doméstica varia menos em relação ao dólar do que outras moedas importantes. A evidência da série temporal O registro histórico de mudanças na composição das reservas é bastante revelador. Olhando para trás, para o período entre guerras e as décadas de 1960 e 1970: à medida que as economias se juntavam (ou deixavam) a área da libra esterlina, sua composição de reservas se deslocava em direção à libra esterlina. No período desde 1990, a relativa estabilidade da participação do dólar nas reservas reflete a estabilidade da zona do dólar em mais da metade da produção global. Em ambos os casos, observamos que as reservas são mantidas nas principais moedas que se movimentam menos em relação à moeda nacional. Entrada e saída da área de libra esterlina Historicamente, os turnos de reserva das autoridades cujas moedas entraram ou saíram da área de libra esterlina mostram essa lógica em funcionamento. Depois que as moedas escandinavas se juntaram à área da libra esterlina, na esteira da flutuação do Reino Unido em 1931 (Drummond (2008)), os bancos centrais transferiram suas reservas para a libra esterlina. 3 Da mesma forma, depois que o iene foi atrelado à libra esterlina em 1934, a participação de libras esterlinas nas reservas japonesas chegou a 90 em 1935, de apenas 15 em 1932 (Hatase e Ohnuki (2009), Figura 3). Por outro lado, depois de deixar a área de libra esterlina, as autoridades monetárias cortaram suas posses de libras esterlinas. Por exemplo, no acordo de libra esterlina de 1968, o Banco da Inglaterra garantiu o valor em dólares das 99 das reservas de Hong Kongs que foram investidas em libras esterlinas (Schenk (2010), pp. 295-6). Depois que Hong Kong substituiu sua estaca pela libra esterlina em julho de 1972, a proporção de reservas em Hong Kong subiu para 20 em setembro de 1974 (Schenk (2009)) - e para 75 agora, 31 anos após a subsequente para o dólar em 1983. Observações semelhantes se aplicam a carteiras de reservas menos extremas na área de libras esterlinas. Em 1968, o Banco da Inglaterra garantiu o valor em dólar das 70, 45 e 40 de suas reservas que foram investidas em libras esterlinas pela Nova Zelândia, Islândia e Austrália, respectivamente. Depois que os dólares australianos e neozelandeses foram atrelados ao dólar americano no Acordo Smithsonian de dezembro de 1971, e depois aos cestos em julho de 1973, a participação da libra esterlina caiu para cerca de 20 em 1974 para a Austrália e em 1977 para a Nova Zelândia (Schenk e Singleton (a ser publicado)). Hoje, a Nova Zelândia, a Islândia e a Austrália detêm 15, 15 e 0 de suas reservas em libras esterlinas e 25, 40 e 55 em dólares, conforme descrito abaixo. A zona do dólar e a participação do dólar em reservas desde 1990 O papel do dólar como referência para as taxas de câmbio de outros países varia de um dólar a um extremo, a co-movimentos impulsionados pelo mercado sob regimes de flutuação livre influenciados por políticas de taxas de juros. no outro. Examinando o grau de co-movimentos e predefinindo o conjunto de moedas-chave, derivamos uma medida de cada zona de influência de cada moeda usando técnicas de regressão simples (ver Anexo para detalhes). Utilizamos o euro (antes de 1999, o marco alemão) e o iene como as outras moedas de referência, consistente com seu status de segunda e terceira moedas mais transacionadas na Pesquisa Trienal do Banco Central sobre Mercados de Câmbio e Derivativos. Nós então definimos não um bloco do dólar fortemente ligado, mas uma zona de dólar mais difusa. O PIB de um dado país contribui para essa zona em proporção ao peso em dólar da sua moeda. Assim definida, a zona do dólar responde por mais da metade do PIB global. 4 Por essa medida, a influência proeminente dos dólares americanos como moeda de referência alinha-se com seu papel relativo como reserva de valor para as reservas oficiais. A zona do dólar esteve próxima de 60% do PIB mundial e mostrou pouca tendência desde 1990 (Gráfico 1. linha azul no painel da esquerda). Esse percentual está muito mais próximo da participação do dólar nas reservas do que a participação global da economia dos EUA (aqui medida em termos de PPC, mas o ponto ainda se manteria a valores de mercado). A participação da zona do euro no PIB mundial está agora em torno de 25, logo acima da parcela (reduzida) de reservas de euros. As trilhas do iene. Uma parte estável do PIB global na zona do dólar é, a princípio, intrigante, dado que a influência dos euros se estendeu para o leste da Europa (BCE (2014)), para as moedas de commodities e até mesmo para os emergentes da Ásia. No entanto, o rápido crescimento da Asias compensou a influência mais ampla do euro, dada a redução, porém ainda forte, do vínculo em dólares das moedas asiáticas. Em suma, a participação de dólares em reservas globais de forex rastreia ao longo do tempo a participação da zona do dólar na produção global. Juntamente com as evidências transversais para as quais nos voltamos agora, essa evidência sugere a importância das considerações de portfólio e do numerário da moeda doméstica. Evidências transversais A percepção de que a forma como uma moeda negocia com as principais moedas orienta a escolha da moeda denominada reservas encontrou apenas um uso limitado em estudos transversais anteriores. FMI estudos de dados confidenciais, se Heller e Knight (1978), Dooley et al (1989) ou Eichengreen e Mathieson (2000), usam dummies para pinos. Eles restringem, portanto, apenas a casos extremos, um teste da conexão entre ancoragem cambial e composição da reserva. A abordagem menos restritiva esboçada acima fornece uma imagem bastante diferente. O gráfico 2 mostra a participação do dólar com base em mudanças semanais ao longo dos anos civis de 2010-13. A maioria das economias fora dos Estados Unidos, da área do euro e do Japão são casos intermediários, com pesos na zona do dólar inferiores a 95 e acima de 5. O status intermediário deriva de uma gestão explícita ou de uma combinação de políticas e respostas do mercado. Por exemplo, o Banco Central da Federação Russa (2013, p 75 ECB (2014), p 67) gerenciou o rublo russo contra uma cesta de 0,45 e 0,55. E, de fato, calculamos seu peso sobre o dólar em 0,55. Outro caso intermediário, o libanês flutuante livre, tem um peso em dólar de 0,45, como Haldane e Hall (1991) encontram para o final dos anos 70. 5 O cálculo resumido no Gráfico 2 questiona a visão generalizada de que as moedas do hemisfério ocidental estão todas firmemente ligadas ao dólar. Além das moedas do altamente cotidiano Peru e Uruguai, o co-movimento com o euro dos pesos chileno, colombiano e mexicano, ou especialmente o real brasileiro, contradiz a noção de longa data de uma zona de dólar sólido no hemisfério ocidental. Da mesma forma, o co-movimento do dólar australiano, neozelandês e, em menor proporção, do dólar canadense com o euro em relação ao dólar sugere que o rótulo do dólar, ainda usado por muitos gestores de ativos, sobreviveu à data de venda. 6 O peso do dólar da moeda influencia a participação do dólar norte-americano nas reservas oficiais do país? Sim, as evidências limitadas e transversais sugerem fortemente (Gráfico 3). Em linhas gerais, os bancos centrais das Américas pesam fortemente o dólar, que continua sendo a influência mais importante em suas moedas, apesar da crescente importância do euro. A maioria dos bancos centrais europeus não detém uma parcela tão alta de dólares, e Rússia, Turquia, Reino Unido, Austrália e Nova Zelândia estão entre eles. Dois terços da variação transversal na participação do dólar nas reservas de moeda estrangeira podem ser contabilizados pelo peso médio da zona do dólar em moedas de 2010-2013. A inclinação da linha de mínimos quadrados (em vermelho no Gráfico 3) não é 1 (linha azul tracejada), como seria o caso se os gerentes de reserva escolhessem, em média, o peso do dólar para minimizar a variância de suas carteiras em moeda nacional. 7 Em vez disso, a estimativa da inclinação de um semestre aponta para algum desvio da carteira de variância mínima, talvez em alguns casos para aumentar os fundos esperados. A ressalva necessária para este forte achado é que a amostra pode não ser representativa. No final de 2013, as 24 economias do Gráfico 3 representavam 2,8 trilhões de reservas, apenas 28 do total global não detido pelos Estados Unidos, a área do euro e o Japão. 8 Os 24 claramente superestimam as economias pequenas e avançadas. Entre os 20 maiores detentores de reservas, os países emergentes Brasil, Hong Kong, Coréia, Rússia e Turquia estão incluídos, mas oito não são: China, Arábia Saudita, China, Índia, Cingapura, México, Argélia e Tailândia. Dado que trabalhos anteriores usaram pregadores de moeda, mas não âncoras comportamentais, para explicar a composição cambial das reservas, isso fortalece nosso resultado, notando que não depende de pregões. Em particular, se excluirmos a Bulgária, Hong Kong e Lituânia, a relação estimada é indistinguível estatisticamente daquela no Gráfico 3. Além disso, se excluímos as moedas que o FMI (2013, pp 5-6) caracteriza como tendo um tipo rastejante ( Croácia) ou outro arranjo gerenciado (Rússia e Suíça), o resultado não muda muito. 9 Tudo somado, o relacionamento não depende de economias em que a moeda é fortemente gerenciada. Onde poderia estar o maior detentor de reservas, a China, no Gráfico 3. Se sua composição de reservas estivesse na média das economias emergentes informadas ao FMI (Bntrix et al (a ser publicado)), então a China seria o maior outlier: com apenas 60 de reservas detidas no dólar no eixo vertical, mas um peso da zona do dólar calculado de 93 no eixo horizontal. 10 Se as estimativas do mercado de uma parcela menor do dólar receberem crédito, a China seria um outlier maior. Mas se a gestão de médio prazo do renminbi for interpretada como um aumento para a cesta ponderada pela China (Ma et al (2012)), então a parte da zona do dólar seria cerca de metade, inferior à nossa estimativa baseada em mudanças semanais. 11 Os gestores de ativos e dívidas privados também alinham suas carteiras com os pesos da zona do dólar de suas moedas nacionais. Isso é interessante por si só e também nos dá mais confiança na relação de amostra pequena entre os movimentos de moeda e o portfólio oficial de moeda estrangeira. Além disso, a tendência do setor privado de denominar sua dívida na moeda principal que é mais estável em relação à moeda doméstica reforça a lógica dos gestores de reservas para investir nela. 12 O Gráfico 4 (painel do lado esquerdo) relaciona a parcela dos depósitos em dólares internacionais por país com a parte da zona do dólar. Os pontos de círculo azul indicam a amostra do Gráfico 3 de 24 economias, os pontos vermelhos, um adicional de 15 economias. Os depósitos bancários no exterior incluem algumas participações oficiais, mas geralmente seriam dominados por holdings de bancos, empresas e algumas famílias. O relacionamento é notavelmente similar àquele entre o peso da zona do dólar e a composição da reserva oficial. A participação do dólar nos depósitos é um pouco maior (maior interceptação estimada) e responde mais fortemente à participação da zona do dólar (inclinação estimada mais acentuada), e em geral está mais fortemente relacionada ao peso da zona do dólar, com 81 da sua variância contabilizada. Considerações correspondentes incidem sobre bancos e firmas - e, em alguns países, domicílios - na escolha da composição monetária de seus passivos em moeda estrangeira. O Gráfico 4 (painel central) mostra a relação entre a parte do dólar dos empréstimos bancários transfronteiriços para os residentes domésticos e a parte da zona do dólar, com os pontos de círculos azuis mostrando novamente a amostra do Gráfico 3 de 24 países. O relacionamento é muito forte. O painel da direita representa a parte do dólar de emissões pendentes de títulos de dívida internacionais pelos residentes em relação ao peso da zona do dólar. Aqui, o relacionamento é semelhante ao do Gráfico 3 para reservas oficiais. Assim, embora nossa amostra de composições em moeda divulgadas de reservas seja limitada, amostras maiores que medem a participação do dólar nos estoques de ativos e passivos em toda a economia reforçam os resultados de pequenas amostras. O co-movimento de uma moeda com o dólar está fortemente associado à participação do dólar em ativos e passivos privados. Enquanto Dooley et al (1989) e Eichengreen e Mathieson (2000) usam a composição cambial dos estoques da dívida externa para explicar a composição da moeda das reservas oficiais, consideramos que ambos respondem a movimentos cambiais. Em qualquer caso, qualquer noção de que as reservas oficiais se restrinjam ou proporcionem o serviço da dívida em moeda estrangeira apenas reforça a justificativa para combinar a composição da reserva com a parte da zona do dólar. A participação do dólar na negociação de divisas Enquanto as várias funções de um dinheiro internacional se reforçam mutuamente, 13 esta seção permite que a função de câmbio de dólares compita com os movimentos da moeda na contabilização da participação do dólar nas reservas na seção transversal. Particularmente, se as reservas não forem grandes, a participação da negociação da moeda doméstica em relação ao dólar no mercado de câmbio poderia restringir a escolha da participação do dólar nas reservas. Nossa medida da participação do dólar em negociação é derivada dos resultados para o comércio à vista da Pesquisa Trienal de abril de 2013, que melhorou em relatórios sobre uma série de moedas de mercados emergentes. 14 Em uma base bivariada, a participação do dólar no mercado à vista está alinhada com a participação das reservas em dólar (Gráfico 5. painel à esquerda). Isso não é surpreendente, porque a participação da negociação do dólar é altamente correlacionada com a participação da zona do dólar (Gráfico 5. painel à direita). Mas, em uma análise multivariada da participação do dólar nas reservas, o peso da zona do dólar domina a participação do dólar no comércio de moedas (Tabela 1). As considerações de portfólio parecem mais importantes do que as negociações no mercado spot. Para completar, e como um teste complementar dado o pequeno tamanho de nossa amostra, os três painéis inferiores da Tabela 1 relatam regressões dos estoques mais amplos de ativos e passivos principalmente privados sobre os mesmos fatores. Apenas o peso da zona do dólar parece importar para a parcela do depósito em dólares (segundo painel). Juntamente com o peso da zona do dólar, a proporção do comércio do dólar emerge como um fator significativo na participação do dólar em empréstimos e títulos internacionais (terceiro e quarto painéis). No entanto, esses agregados de dívida mais amplos podem, eles próprios, dar origem a transações cambiais suficientes para explicar a cotação do dólar (causalidade reversa). Em suma, o co-movimento de uma moeda com o dólar tem uma relação robusta com a parte do dólar de ativos e passivos. A geografia da moeda é o destino do portfólio. Conclusões Nós achamos que quanto maior o co-movimento de uma determinada moeda com o dólar, maior a participação do dólar na economia das reservas oficiais. Dois terços da variação da participação do dólar nas reservas cambiais estão relacionados ao peso da zona do dólar em suas respectivas moedas. Esta associação é apoiada pela composição monetária de balanços mais amplos em toda a economia, incluindo o setor privado. Afinal de contas, nossa amostra de reservas oficiais é limitada a apenas 24 economias representando 2,8 trilhões ou 28 de reservas cambiais oficiais fora do G3. Como uma espécie de verificação de robustez, avaliamos a mesma relação entre movimentos de moeda e opções de portfólio para 6 trilhões, 6 trilhões e 7 trilhões em depósitos bancários, empréstimos bancários e títulos internacionais em circulação, respectivamente. Nós encontramos - se alguma coisa - relacionamentos mais fortes. A lógica subjacente ao comportamento privado e oficial é direta. O dólar parece menos arriscado, como um investimento ou uma moeda de empréstimo, quanto mais a moeda doméstica se movimenta com o dólar. Olhando para o futuro, nossas descobertas também têm implicações para a possível evolução da composição monetária das reservas oficiais. Eles sugerem que mudanças no co-movimento das moedas poderiam resultar em mudanças mais rápidas do que o comumente pensado na composição das reservas, potencialmente corroendo o peso do dólar. Da mesma forma, eles indicam que o tamanho do país sozinho pode ser menos relevante. Se correto, esses achados têm implicações para o futuro do renminbi. O contínuo e relativamente rápido crescimento da economia chinesa, mesmo se acompanhado pelo desenvolvimento de mercados monetários e de títulos, abertura da conta de capital e flutuação do renminbi, pode não ser suficiente para a moeda eclipsar o dólar em reservas de reserva oficiais. Por outro lado, se o renminbi em algum momento mostrou movimento independente substancial contra as principais moedas e se seus vizinhos e parceiros comerciais compartilhassem esse movimento, então pode-se dizer que a zona do bloco renminbi está aqui (Subramanian e Kessler (2013), mas veja também Kawai e Pontines (2014) e Shu et al (2014)). Nesse caso, os gerentes de reserva oficiais poderiam deter uma parte substancial do renminbi, talvez não muito longe de seus pesos de zona renminbi de moedas. 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Anexo: Estimativa do dólar dos EUA, euro e yen O tamanho da zona do dólar, por exemplo, é medido usando variantes da metodologia desenvolvida por Haldane e Hall (1991) e Frankel e Wei (1996). Kawai e Akiyama (1998) e Bnassy-Qur et al (2006) aplicaram de forma semelhante este método. A parte do dólar é calculada em duas etapas. Primeiro, para uma determinada moeda, sua variação percentual semanal em relação ao dólar é regredida na variação percentual semanal das taxas euro / dólar e iene / dólar. O peso da zona do dólar é calculado como 1 menos os coeficientes de regressão correspondentes. Por exemplo, para a libra esterlina, em 2013, o coeficiente estimado em libras na taxa euro / dólar é de 0,60 e no iene / dólar é de 0,09. Portanto, o peso em dólar da libra é (1 - 0,60 - 0,09), ou 0,31. Para o dólar de Hong Kong, os coeficientes seriam zero e, portanto, o peso da zona do dólar, 1. Segundo, entre as moedas, a participação do dólar é calculada usando pesos do PIB (PPC). Cada uma das 39 economias (49 antes do euro) do peso da zona do dólar é multiplicada pelo respectivo PIB, e o produto é adicionado ao PIB dos EUA. Este montante é então expresso como uma parte do PIB total das 42 principais economias analisadas, incluindo as dos Estados Unidos, da área do euro e do Japão. Esta análise produz pesos na zona do dólar de 1 para a RAE de Hong Kong e a Arábia Saudita, e zero para a Bulgária. Há quatro questões: três dizem respeito à técnica e uma aos resultados. Primeiro, a seleção das principais moedas é uma escolha prévia. Está fundamentado na pesquisa Trienal das três moedas mais negociadas. 15 Em segundo lugar, no que diz respeito à escolha do número, muitos analistas procuram evitar uma moeda importante e usar o SDR ou o franco suíço. Nossa abordagem, que usa o dólar, atribui uma determinada moeda à zona do dólar se seus movimentos em relação ao dólar não têm nada em comum com os do euro ou do iene. Mas, desde que os coeficientes sejam interpretados corretamente, os resultados não dependem da escolha do numerário (Ma e McCauley (2011), Tabela 1). Além disso, na prática, o uso do SDR pode dificultar a coleta de observações simultâneas para as três moedas, que se tornam econometricamente mais cruciais quanto maior a freqüência. Não obstante, recalculamos a zona do dólar regredindo as variações percentuais semanais em uma determinada taxa de câmbio da DSE da moeda nas variações percentuais nas taxas de dólar / DES, euro / DES e iene / SDR. Com exceção dos casos polares, os pesos em dólar assim derivados tendem a ser menores, mas a correlação é de 0,85. Como resultado, no entanto, o bom ajuste do Gráfico 2 usando essas estimativas alternativas da zona do dólar é apenas um pouco menor, com um R 2 ajustado de 0,56 em vez de 0,65. Em terceiro lugar, há uma questão de frequência de dados. Nosso uso de dados semanais, ao contrário dos dados de frequência mais alta, estabelece um equilíbrio apropriado entre a precisão da estimativa e a redução do viés de baixa da observação não simultânea das três taxas de câmbio utilizadas. Além disso, pode funcionar melhor com as taxas de câmbio administradas se as autoridades limitarem as movimentações diárias do dólar, mas rastrearem uma cesta sobre as freqüências mais baixas (Frankel e Wei (2011), Ma e McCauley (2011)). E em quarto lugar, a estimativa dos últimos 10 anos muitas vezes produziu coeficientes negativos no iene para uma série de moedas de commodities. Por exemplo, estes indicam que o real brasileiro cai contra o dólar dos EUA quando o iene sobe em relação ao dólar. Assim, no Gráfico 1, a zona do iene torna-se negativa em alguns anos, uma vez que parcelas dos PIBs das commodities (que carregam no iene) superam o PIB japonês. Uma maneira de interpretar essas observações é que elas refletem carry trades em que o iene é uma moeda de financiamento. Essas observações destacam a possibilidade de que as medidas convencionais subestimam o papel do iene no financiamento internacional, porque as transações de derivativos difíceis de mensurar são importantes em seu uso como moeda de financiamento. 1 Os autores agradecem a Claudio Borio, Michael Dooley, Marc Flandreau, Guonan Ma, Madhu Mohanty, Denis Ptre, Catherine Schenk, Jimmy Shek, Hyun Song Shin e Christian Upper por suas discussões. As opiniões expressas são de responsabilidade dos autores e não refletem necessariamente as do BIS. 2 Chinn e Frankel (2007, 2008) atribuem aos dólares uma alta parcela de reservas ao tamanho da economia dos EUA em um relacionamento indutivamente não-linear. Isto permite que as reservas em dólares cheguem a mais que o dobro das detidas em euros, enquanto a economia dos Estados Unidos é apenas um terço maior que a da área do euro. 3 Comunicação pessoal com Marc Flandreau. 4 Cf Kawai e Akiyama (1998), Bnassy-Qur et al (2006) e Bracke e Bunda (2011). 5 Se a maioria dos choques na taxa de câmbio euro / dólar não implicar uma mudança na taxa de câmbio efetiva das libras, seria de se esperar que o peso da zona do dólar correspondesse ao peso das economias da zona dos EUA e de outros dólares na cesta ponderada de libras. . De fato, o peso da zona do dólar está próximo de deixar a taxa de câmbio efetiva da libra inalterada com as mudanças na taxa euro / dólar. Assim, os pesos da zona do dólar para moedas flutuantes podem ser fundamentados em ações comerciais e, portanto, no modelo de gravidade. 6 Indeed, the recent appeal to reserve managers of the Australian dollar (its IMF-reported share in global reserves was 1.9 in June 2014) might have arisen from its euro co-movement and yield. 7 The biggest outlier is New Zealand, which, like Canada and the United Kingdom, borrows most of its reserves. The currency denomination of borrowed reserves can be matched to the corresponding liabilities to avoid currency exposure. Thus, the domestic currency numeraire may be irrelevant to the choice of the currency composition. However, Graph 3 plots New Zealands 25 weight on the dollar for the portion of reserves that is unhedged (owned outright against the New Zealand dollar), so it really is an outlier. In cash terms, 60 of New Zealands reserves are held in the US dollar, because the NZD/USD cross rate is the main traded market and intervention aims to influence the value of the NZD through operations in the NZD/USD market (Eckhold (2010), p 40). Forward sales of 35 of the US dollars against other currencies including the Australian dollar reconcile the 60 cash holding and the 25 ultimate dollar weight. Thus, the need to hold the US dollar as an intervention currency does not determine the ultimate currency composition of reserves. 8 Since the G3 countries cannot hold their own currencies in their reserves, they face a different set of choices from other reserve holders. 9 The slope is slightly flatter at 0.4 and the adjusted R 2 falls by little (0.555). If we further exclude the nine currencies classified as merely floating, and run the regression for only the eight currencies classified as free-floating, then the slope flattens to 0.3 and the adjusted R 2 falls to 0.344. In this sample, the problem of borrowed reserves (Canada and the United Kingdom) is acute (see footnote 7 ). 10 China could be a still bigger outlier if the dollar zone estimates were based on higher-frequency (daily or intraday) data see Frankel and Wei (2007) and Frankel (2009). However, it would be a smaller outlier if Setser and Pandey (2009, p 1) were and continue to be correct in their conclusion that dollar assets constitute at least 65 percent of Chinas aggregate portfolio, and the reserve portfolio resembled and continues to resemble the aggregate portfolio. 11 The BIS effective renminbi exchange rate features equal one sixth weights for the dollar, euro and yen, with most of the balance accounted for by regional currencies. 12 Dooley (1986) analyses net currency positions. 13 Dollar trade invoicing encourages exporters (especially commodity exporters) to borrow dollars to hedge and importers to borrow dollars for working capital. Servicing dollar debts tilts trading towards the dollar, encouraging reserve managers to hold dollars. Using the limited evidence on the invoicing of imports by 11 of the 24 economies from Ito and Chinn (2014), we found an anomalous negative relationship between the dollar share of trade invoicing and the dollar share of reserves. Following Eichengreen and Mathieson (2000), we tried trade with the United States as a share of trade, but it never entered significantly in the presence of the dollar zone weight. 14 Despite the improvements in the 2013 survey, reporting on the eight smaller currencies among our 24 was less complete. When we exclude the data for BG, CL, CO, CZ, LT, PE, PH and RO (Graph 3 ), the relationships in Graph 5 are weaker, but the results in Table 1 (top panel) are similar, albeit the R 2 is lower. 15 Subramanian and Kessler (2013) find evidence for the existence of a renminbi bloc in Asia, but this is questioned by Kawai and Pontines (2014) and Shu et al (2014).Reserve Currency What is a Reserve Currency Reserve currency is currency held by central banks and other major financial institutions as a means to pay off international debt obligations, or to influence their domestic exchange rate. Uma grande porcentagem de commodities. tais como ouro e petróleo, são precificados na moeda de reserva, fazendo com que outros países mantenham essa moeda para pagar por esses bens. Carregando o jogador. RETROCEDER Reserva Moeda Manter as reservas em moeda minimiza o risco da taxa de câmbio, pois a nação compradora não terá que trocar sua moeda pela moeda de reserva atual para fazer a compra. Desde 1944, o dólar americano tem sido a principal moeda de reserva usada por outros países. Como resultado, as nações estrangeiras monitoraram de perto a política monetária dos Estados Unidos, a fim de garantir que o valor de suas reservas não seja afetado adversamente pela inflação. Como o dólar americano se tornou a moeda da reserva mundial A emergência do pós-guerra dos EUA como poder econômico predominante teve enormes implicações para a economia global. Houve uma época em que seu PIB representava 50 da produção mundial, portanto, era claro que o dólar americano se tornaria a reserva monetária global, como aconteceu em 1944. Desde então, outros países indexaram suas taxas de câmbio ao dólar, que foi convertível em ouro na época. Como o dólar com lastro em ouro era relativamente estável, permitiu que outros países estabilizassem suas moedas. No início, o mundo se beneficiou de um dólar forte e estável, e os Estados Unidos prosperaram com a taxa favorável de câmbio de sua moeda. O que os governos estrangeiros não perceberam totalmente era que, embora suas reservas monetárias fossem apoiadas por reservas de ouro, os Estados Unidos poderiam continuar a imprimir dólares que eram apoiados por sua dívida do Tesouro. Como os Estados Unidos imprimiram mais dinheiro para financiar seus gastos, o apoio de ouro por trás dos dólares diminuiu. A impressão continuada de dinheiro além do apoio de reservas de ouro reduziu o valor das reservas de moeda detidas por países estrangeiros. O desacoplamento do ouro / dólar Enquanto os Estados Unidos continuavam a inundar os mercados com dólares em papel para financiar sua crescente guerra no Vietnã e nos programas da Great Society, o mundo ficou cauteloso e começou a converter as reservas em dólar em ouro. A corrida ao ouro foi tão grande que o presidente Nixon foi obrigado a intervir e dissociar o dólar do padrão-ouro, o que deu lugar às taxas de câmbio flutuantes que vemos hoje. Logo depois, o valor do ouro triplicou, e o dólar começou seu declínio de décadas. Fé Contínua no Dólar Independentemente disso, o dólar dos EUA continua a ser a reserva monetária do mundo, devido principalmente ao fato de que os países haviam acumulado tanto, e que ainda era a forma de troca mais estável e líquida. Backed by the safest of all paper assets, U. S. Treasuries, the dollar is still the most redeemable currency for facilitating world commerce. Slideshare uses cookies to improve functionality and performance, and to provide you with relevant advertising. Se você continuar navegando no site, você concorda com o uso de cookies neste site. Veja nosso Acordo de Usuário e Política de Privacidade. O SlideShare utiliza cookies para otimizar a funcionalidade e o desempenho do site, assim como para apresentar publicidade mais relevante aos nossos usuários. Se você continuar navegando no site, você concorda com o uso de cookies neste site. 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